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《固收|如何理解LPR降幅不及预期？——2023年8月LPR点评》

1、债市胜率或许没有问题，只是赔率问题。内外压力，困难重重，宏观约束下，如果主要增量政策还是宽货币，而无进一步的其他举措，那么利率向下可能几乎无阻力。2、从定价逻辑考虑，长端利率定价基本与政策利率保持方向一致，也就是通俗而言，降息多少，10年期国债就看多少，10年期国债定价大概率继续围绕MLF作中枢波动。LPR调降低于预期，对债市是利好。因为逻辑上LPR体现宽信用的诉求，这个诉求在稳定息差的背景下显然受到一定的制约。3、目前观察，在现有宏观框架下，需要注意债市胜率可能不错，但是赔率或有影响，具体体现是定价上，资金利率相对现券略显偏贵，市场期待可能是债券走牛陡，但实际上债市走的是牛平，逻辑上后续对于超长债可能很难再单独压降期限利差，那么30年期限的利率位置主要就是跟随10年期限而动，基本逻辑或许还是降多少看多少。

风险提示：政策不确定性，海外不确定性，经济发展超预期

《固收|如何看待碧桂园及其市场影响？——信用债市场周报（2023-8-20）》

1、碧桂园对市场有何影响？碧桂园第一大影响是加大保交楼压力。碧桂园第二大影响在于银行资产问题和相关金融风险。对于债券市场而言，流动性风险相对可控。2、如何看待相关政策态度及后续政策行为？以恒大事件为例，在面对宏观内外环境变化中，政策的基本考虑，可能还是高质量发展和市场化原则为主导方向。3、如何看待去年以来发行的地产增信债券？中债增为增新主体提供不可撤销的连带责任保证，中债增的担保，有利于弱资质主体保持直融渠道的畅通，同时有效降低民营房企融资成本。二级市场上，中债增担保发行的债券估值相对稳定。4、目前违约房企处置进展如何？整体而言，大多数房企已对境内外债券进行债务重组，通过交换要约方式进行展期，部分房企在债务重组过程中宣布暂时停止支付本息。

风险提示：海外环境变化超预期，政策超预期，宏观经济下行压力，样本数据处理偏差

《宏观|LPR非对称调整的用意》

本次LPR的非对称降息再次偏离了市场预期。市场期待的是与政策利率类似的，长端（5年期LPR）多降，以促进中长期贷款投放。而央行目前的政策思路，我们认为可能更多的是“降存量利率，保银行息差”，背后的原因主要有三个：第一，降低存款利率，缓解银行息差压力。央行存在稳定、甚至适度扩大银行息差水平的诉求。2022年以来，我国商业银行净息差下降较快，截至2023年二季度末，仅有1.74%，较2021年末下降0.34个百分点，处于历史低位。第二，统筹考虑增量、存量及其他金融产品价格关系，缓解提前还贷压力。在较低的净息差水平之下，银行下调存量房贷利率存在压力。因此，我们认为，本次1年期LPR的下调，在打开存款利率下降空间的同时，也为存量房贷利率的下调创造了先决条件。第三，打开银行息差空间，统筹协调金融支持地方债务风险化解工作。我们认为，本轮化债过程中，金融资源的支持可能会发挥更大的作用。

风险提示：存款利率下降或不及预期；存量房贷利率下降或不及预期；地方债务风险化解工作推进节奏可能存在不确定性。